孫立堅（復旦大學金融研究中心主任）

　　近期國際金價在爭議聲中不斷刷新歷史紀錄，學者系變這種看似非理性的黃金繁榮，實則是上漲加拿大28计划预测多重長期結構性力量匯聚的結果。我們不應僅將目光停留在每日的背后幣體價格跳動，而應穿透現象，球貨去探究一個根本性的學者系變問題：當黃金這一非生息資產在低利率環境下魅力不減，甚至在高利率時期依然強勢時，黃金這究竟意味著什么？上漲

　　當前的黃金市場正經歷一場深刻的結構性轉變。要理解這一點，背后幣體我們必須首先澄清一個長期以來的球貨普遍誤解：金價主要由通脹預期或美元實際利率決定。這一傳統定價模型在2022年之后的學者系變全球金融市場中已經多次失靈。例如，黃金在美聯儲激進加息、上漲加拿大28计划预测美元實際利率大幅攀升的背后幣體時期，金價不僅未應聲下跌，球貨反而展現出令人驚訝的韌性。

　　這種“反?！爆F象的背后，是全球央行作為“堅定買家”持續涌入市場。自2022年以來，全球央行年度凈購金量持續保持在歷史最高水平之上。這些購買行為絕非基于短期的價格投機，而是戰略性資產再配置的體現，反映出對以美元為核心的單極貨幣儲備體系的深層次擔憂。

　　各國央行購金潮的興起，與當今國際貨幣體系正在經歷的一場“靜悄悄的地震”密切相關。布雷頓森林體系解體后建立的美元主導體系，正面臨多重結構性挑戰。大國競爭加劇、“去風險化”和“友岸外包”等策略的推行，正在深刻影響原本全球化的經濟與金融網絡。

　　在此背景下，多國央行增持黃金的邏輯變得清晰：黃金是唯一沒有交易對手風險的儲備資產。它不屬于任何國家的負債，不受任何國家的金融制裁直接影響，因此成為構建“去美元化”儲備體系最理想的基石。這一進程不是對美元地位的簡單否定，而是國際儲備體系從單極向多極或“區塊化”演變的自然結果。

　　當前黃金市場的驅動邏輯已呈現出清晰的雙重結構，這一結構決定了金價在不同時間維度的表現特征。從短期（交易性）維度看，市場依然會對傳統指標保持敏感。美聯儲的政策預期、通脹數據的意外波動、美元指數的技術性走勢，以及美股市場的風險情緒，仍會引發金價的日常波動。這些因素主導了黃金作為金融資產在投資組合中的短期吸引力。

　　從中長期（結構性）維度看，決定黃金趨勢的則是另一套完全不同的邏輯。地緣政治的烈度、全球供應鏈重構的進程、主要經濟體貨幣政策的可持續性，以及前述央行儲備多元化的步伐，構成了金價長期趨勢的“信號”。

　　這一邏輯雖然不是回歸金本位的初衷，但其核心卻是對主流法幣體系長期信用根基的評估，去全球化后美元所面臨的“特里芬兩難”的嚴峻挑戰，讓黃金在其中扮演的是“終極清償資產”和“系統風險對沖工具”的角色。

　　深入觀察當前的市場參與主體，我們能更清晰地看到這種結構性變遷是如何在微觀層面展開的。黃金市場已經分化出三類特征鮮明的“堅定買家”，他們共同塑造了市場的供需新格局。

　　第一類是各國中央銀行，尤其是新興經濟體央行，它們的購買是非價格彈性的儲備資產，即不會因為金價高企而停止購買，反而可能因地緣政治局勢緊張而加速提升倉位。

　　第二類是配置型機構投資者，如部分主權財富基金和家族辦公室。它們的策略是在投資組合中設置一個固定比例的“非相關性資產”或“災難對沖”倉位，并定期再平衡。

　　第三類是新型邊際買家，如某些發行與法幣掛鉤的穩定幣的私營公司。它們為支撐其穩定幣價值而購買并持有大量實物黃金，創造出一種連接數字貨幣世界與實物黃金的新型需求。

　　這三類買家的共同特點是：買入并持有，極少在市場上進行短線交易。他們的存在，實質上從市場中長期地鎖定了大量實物黃金供應，改變了市場的流動性結構，使得金價對邊際需求變化更加敏感，更容易出現“軋空式”上漲。

　　展望未來，黃金的走勢將與國際貨幣體系的演進路徑深度捆綁。美元的相對衰落，黃金、主要主權貨幣（美元、歐元、人民幣等），以及特別提款權（SDR）將共同扮演儲備資產的角色。

　　在這種“多錨并存”的體系中，黃金的獨特價值將得到前所未有的彰顯。它將成為各國央行在不同貨幣“區塊”之間進行價值換算的“公約數”和危機時期的“最終支付手段”。

　　對于投資者而言，這意味著一場思維范式的轉變。分析黃金，不能再僅僅盯著美國的經濟數據和美聯儲的會議紀要，而必須建立一個更宏大、更多元的分析框架。這個框架需要納入地緣政治風險評估、全球債務可持續性分析，以及主要經濟體貨幣政策協調（或不協調）的程度。

　　面對金價的迭創新高，我們需要回歸黃金最本質的屬性進行冷靜審視。黃金不是能夠產生現金流的生產性資產，其本身不創造價值。它的價格度量的是全球治理體系的失效程度、主要大國之間戰略互信的赤字規模，以及一些發達經濟體債務驅動型增長模式的可持續性危機深度。

　　金價又創歷史新高的新聞背后，絕不僅是數字的跳動，而是全球貨幣權力正在重新尋找平衡。當前黃金市場的博弈，早已超越多空交易，成為塑造未來國際金融秩序的先聲。